易同声音·党开宇|九月观察
2023-09-04 易同党开宇
当投资者不知道该买什么股票时,市场往往处于两种位置之一:顶部或底部。无论是在顶部还是底部,向历史学习,都能清晰的给出方向。
把当下的政策、经济、流动性、资产比价放入历史的曲线中,我们可以清楚的看到经济和股市都在绝对的底部,这里不加赘述。下图中的中美股市ERP之差反应的是以美股为基准的A股风险溢价情况,好消息是现今这一指标在过去二十年的趋势底部,坏消息是这个趋势线是一路向下的。
那么接下来就是要判断,这个周期还有向上的潜力和弹性吗?我们的结论是,尽管困难重重,经济韧性犹存。
首先,在刚交出答卷的上市公司中报中,我们看到许多顺周期行业的优质龙头企业依然维持着优秀的现金流量表和坚强的资产负债表,与此同时,二级市场的股价也开始对所谓的短期景气脱敏,甚至煤炭这种中期利润下滑的行业,股价在中报后开始上涨,市场的范式已经从交易短期景气过渡到投资长期价值。
其次,如果观察中上游行业的产业链库存(历史极低值),可以看到一旦需求边际改善,价格上涨一触即发,而PPI指数又和工业企业利润、上市公司利润、A股估值呈同向运动。如今我们已经看到过去需求最大的负变量房地产行业的政策已开始松动,一线城市的房地产还被掐着脖子,当前的“认房不认贷”政策只是松开了几根手指,后续政策空间仍然可以期待。
最后,关于资产比价,有着众所周知但仍没有充分反应的机会。我们知道在资产定价模型中,无风险收益率是核心的指标之一。成熟的美国市场无风险收益是10年期国债收益率,而A股市场的真实无风险收益率在过去远比10年国债高许多,他们曾是年化20-30%的打新收益率、15%的非标信托产品收益率、20年年化15%的只涨不跌的一年城市房价收益率(不考虑3-5倍的杠杆)。如今一切都在变化,前述的高收益产品一一被击破,中国的无风险收益率回归到10年国债,A股、H股市场上收益稳定分红收益率5%以上的资产可以说是不确定市场中的诺亚方舟。
有的读者或许看出来了,我们自今年下半年以来,每个月的月报都在想办法从各个角度给大家打气。超长周期的一些事情,不是市场的大多数参与者有能力来判断的,引用海思总裁的那句话,“滔天巨浪方显英雄本色,艰难困苦铸造诺亚方舟”,我想持有人对我们的坚守,我们自己的坚守,都是为明天添砖加瓦的。
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